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结构注释
来源：华体会登录入口
发布时间：2024-03-18 22:00:11
08年业绩基本符合预期。从下周开始上市银行进入业绩披露期，预计08 年净利润同比增长33%。投资的人要关注：(1)关注类和逾期贷款变动情况，从而判断09 年资产质量的压力；(2)08 年拨备计提力度，从而判断09 年平滑利润的潜力。上市银行09 年1 季度净利润难以实现同比增长。我们预计1 季度净利润同比下降11%，华夏、深发展、浦发、北京和南京有望小幅正增长。虽然新增信贷超预期，但由于净息差同比下降约60 基点，未能完全实现以量补价，净利息收入同比下降。净息差压缩幅度超越预期，主要是由于低收益票据贴现占比较高、利率下浮贷款占比明显上升和市场利率一下子就下降。不过，伴随信贷投放和经济起稳，不良贷款上升速度相比4 季度有所放缓，资产质量好于预期。 净利润同比增速下半年将逐渐回升，09 年全年增长6%。净息差将在4 季度或10 年1 季度见底，下半年同比降幅将逐渐收窄。同时，08 年上半年的高基数效应也会逐渐减弱。因此，净利润增速下半年将逐渐回升，全年利润增长约为6%。不过，拨备前利润同比下降6%，净利润增长大多数来源于信贷资产和非信贷资产拨备力度的下降。 09 年和10 年盈利预测上调4%和9%。盈利预测调整大多数来源于于规模增长加速和拨备压力下降。09 年盈利预测调整幅度较大的包括深发展(考虑09 年不良贷款的回收)和华夏(下调净息差)。盈利预测与市场中值差异较大的银行包括招商(09年盈利低于市场预测21%，主要由于净息差压力较大)和交行(09 年盈利高出市场预测18%，主要由于规模增速较快，资产质量好于市场预期)。 09 年经营环境对城商行相对有利。宽松的货币环境消除了城商行资产金额来源的瓶颈，城商行与地方政府的关系更有助于获取基础设施建设项目，跨区域经营又为资产扩张带来业务发展机会。相比之下，中型银行获取贷款项目能力不够，而大型银行在流动性充裕的情况下资金运用压力较大。 银行业基本面逐渐转好，但不确定性依然存在。从积极方面来看，GDP 增速未来三个季度呈现V 型的可能性较大，净息差也有望在4 季度或明年1 季度见底，不良贷款09 年大幅度上升的风险较小。但是，不确定性依然存在，如果经济在底部徘徊时间比较久，流动性将难以持续支撑资产质量的平稳，而且贷款逆周期大量投放的风险会逐渐暴露，股本贷款的推出、贷款利率下浮弹性扩大的讨论也表明国家要求银行承担更多的社会职能。 A 股银行区间波动，调高交行A 股投资评级为审慎推荐，2 季度首选交行、南京、兴业和华夏，关注民生银行。A 股市场中Beta 较高的中小型银行估值水平从底部的1.4 倍已经回归到1.9 倍，体现了市场对经济复苏的预期，当前股价隐含的信用风险成本已经回归到1%左右的周期中等水准，向上空间不大。不过，银行股相对指数的估值水平处于历史低位，下跌空间存在限制。我们年度策略报告中的组合为深发展、兴业、华夏和北京，此次将深发展和北京调出组合，加入交行和南京：(1)深发展并购概念已经被市场充分认知；(2)在资产质量压力减轻的背景下，南京银行相比北京银行更受益于当前经营环境；(3)交行成长性与股份制银行相当，风险低于股份制银行，而估值水平明显偏低。 H 股银行具备上涨潜力，调高交行H 股和中行H 股评级为推荐，2 季度首选交行、中信和中行。由于大型银行战略股东解禁压力，H 股银行年初以来下跌了11%，目前估值水平为1.2 倍，当前股价隐含的信用风险成本约为2-2.5%，预期较为悲观，具备上涨潜力。我们年度策略报告中的组合为交行和中信，1 月中旬加入中行(1 月16 日报告，《曙光在前方》)，2季度我们维持这一组合，相应调高交行H 股评级和中行H 股评级至推荐，12 个月目标价6.87 港币和3.24 港币，对应09年市净率为1.68 倍和1.44 倍，12 个月上涨空间为52%和48%。虽然市场担心汇丰减持交行的潜在压力，但考虑到1.1 倍的市净率、交行的市场地位和汇丰较高的持股比例，即使汇丰被迫减持时也会出现新的战略投资者。 2月交易量激增，但难以持续。09年2月日均股票成交金额2017亿元，基金成交金额334亿元，权证成交金额332亿元，日均成交金额同比增长42%，由于去年2月春节因素仅16个交易日，股票基金权证合计总成交金额同比增长91%。剔除春节因素，1、2月交易额合计来看，09年股基权总交易额同比下降17%。 券商业绩对交易量提升的敏感程度不一。我们调整之前对09年总交易量800-1000亿的假设至900-1100亿，对应的股票交易量调整为700-800亿，由于券商的业务结构差异，经纪业务占比较高的业绩提升程度较大，宏源、国元和东北证券业绩提升7%左右，广发系和长江证券提升5%-6%，中信和海通以及经纪业务占比较低的国金证券提升3%-4%。 短期融资券和中期票据市场逐步放开。发行市场虽然持续惨淡，但并不是绝对没机会。在债券承销项目中，除去国债、央行票据和金融债，顶级规模的就是中期票据和短期融资券，目前中金和中信已经获得主承销短融和中期票据的资格。 券商集合打理财产的产品扩容提速。09年券商集合打理财产的产品的显著提速来自于管理层对券商参与理财商品市场的松绑，对产品的审批速度明显加快。08年券商打理财产的产品整体跑赢大盘36个百分点，良好的业绩表现提升了管理层对券商系产品的信心，如果政策层面的支持得以延续，那么09年理财产品将维持较高的增速。 我们认为当前的佣金费率水平是市场之间的竞争的结果，而且远低于0.3%的上限，总体来说是合理的。目前我国券商的盈利模式还比较单一，经纪业务是最主要的收入来源，从政策层面来说，改为单边征收佣金的可能性很小。 从全年来看，2000亿的交易量是不可持续的，因此交易量的前高后低将会造成券商的一季度业绩达到全年的高点。我们大家都认为一季度的较好业绩可能使市场对全年预期提高从而使估值水平表面上看起来有所降低，但随着未来交易量的下滑，估值风险会逐步显现。维持证券行业“中性”的投资评级。 事件：根据海关总署发布的2009年2月全国重点出口商品量值表统计多个方面数据显示，2009年1-2月我国纺织品服装累计出口219.03亿美元，与去年同比大降14.54%。其中，纺织品累计出口72.86亿美元，服装累计出口146.17亿美元，增速分别为-20.6%和-11%。 1、2月出口数据创06年2月以来的单月出口新低。根据前期海关总署公布的1月份出口数据推算，2月当月，我国出口纺织品服装共66.74亿美元，较上个月减少85.55亿美元，下降56.18%，较去年同期一下子就下降36.25亿美元，同比下降35.19%。其中纺织纱线%；服装及衣着附件单月出口41.11亿美元，同比下降36.68%。与1月份相比，2月出口数据明显下滑，而且与历史数据比较，我们得知09年2月的出口数据是06年2月以来单月的新低。具体1/2月份的出口数据见下表1： 2、我们大家都认为1月与2月出口数据差异较大有其具体的原因，但2月份的数据也从一个侧面反映了行业出口的严峻形势。我们大家都认为2月份的数据还是较为真实地反映了行业目前在国外需求低迷的情况下的严峻形势。而1月份的出口数据相对没有预想中那么悲观有部分出口退税率上调的影响(包括春节前集中交货的因素)，也有部分“国外实体经济需求——下单——交货”之间的时滞影响。而3月初在上海举行华交会上，纺织服装类仅成交12.45亿美元，比上届下降32.47%，也从一个侧面反映了行业出口的压力。 3、多数上市公司作为有突出贡献的公司或能保证09年销售量的相对来说比较稳定，但行业整体内部分化将进一步加剧。未来最大关键还是需求的恢复。依照我们与多家上市公司(包括纺织品和服装)沟通的情况，09年一季度接单总体稳定，量上能得到一定保证，但订单的质量会降低——订单更分散、交货时间更短，对企业而言会影响其整体的盈利能力。而且需要指出的是，上市公司的大多数是行业内的有突出贡献的公司，他们目前维持订单总量的一个有效方式之一是抢夺非上市中小企业的订单，因此行业整体形势不乐观，未来分化将进一步加剧。一个比较好的现象是，原料(棉花和面料)价格和各种辅料、能源价格的同比下降对缓解企业纯收入能力下滑是一个支撑(09年2月行业CPI和PPI缺口有所缩小，具体见图2)。但是，现在对行业和相关企业来说，最重要的还是需求的恢复，这有赖于国外实体经济的复苏，而其他因素仅是辅助因素。 4、结论：关于后续的行业出口形势，考虑到企业开工恢复的时滞影响，3月份的出口数据可能要好于2月，但一季度乃至上半年的数据不乐观。我们总体判断随着国外实体经济的逐步企稳，下半年的出口形势要好于上半年，全年出口我们维持前期同比下降10%左右的预期。目前对行业维持“中性”评级。 08年受抑制需求释放将可能使行业09年国内航线月地震和奥运等因素的影响，行业正常需求受到了抑制，这部分受抑制的需求将可能在09年得到释放，尤其是二三季度，再加上5-8月也是航空的旺季，叠加效应将有望带动航空同比快速地增长，类似于03-04年非典影响。我们上调国内航线%。 09年飞机座位新增供给增速约为8%-9%左右，如果全部投放于国内航线%左右，将略低于行业需求增速，这将带动国内航线客座率和票价指数的回升。当然，09年新引进飞机再加上08年增加的运力及飞机利用小时数的下降导致的闲置运能，行业潜在运能仍维持在较高水准，这将对全年票价水平的提升构成一定压力。 行业供需的改善、航油成本的大幅下调将有望使得航空公司扭亏为盈。虽然航空公司盈利以往年份也存在季节性因素，但二三季度受抑制需求的释放以及正常旺季的叠加效应将使航空公司盈利09年呈现比以往更强的季节性因素。 航空需求的释放将可能使国内航线保持较高增长，由于机场盈利与流量的正相关性，国内航空需求量开始上涨将带动机场盈利的较快增长，关注受益最大的厦门空港。目前国际航线和航空货物运输仍在加速下滑，但有望在三季度企稳，并在未来经济复苏后迎来加快速度进行发展，我们提议在二季度关注这种长期趋势与短期走向相背离给上海机场所带来的战略性投资机会。 航空业在09年的走势将是两个因素共同主导的结果：一是08年由于地震和奥运等影响而受到抑制的部分需求将在09年得到释放，尤其是二三季度，这决定了航空公司行业走势将好于实体经济，我们上调行业评级至“谨慎推荐”，关注以国内航线年受影响最大的中国国航；二是经济提高速度可能进一步下滑，但只要不出现大幅度地下跌，受抑制需求的释放预计受打压程度不大。 我们看好光通信行业前景的根本逻辑是：全球互联网流量将保持持续高速的增长，而这种流量的增长，将对通信网络的传输带宽和接入带宽提出慢慢的升高的要求，而只有光通信技术，能满足这种要求。全球光通信业，之所以自2006年再度崛起，其背后的产业逻辑恰在于此。 中国光通信业，增长路径清晰，具备明显阶段特征。2006年至2007年，为恢复增长期；2008年至2009年，为3G驱动期；2010年至1013年，为FTTH(光纤到户)驱动期。 中国光通信行业2009年的高增长已无疑义，而我们判断，步入2010年，FTTH催生的巨大增量市场将维系中国光通信行业的高速增长态势。事实上，FTTH的规模增长，2008年已经显现，其后的驱动因素则是：1、政策支持；2、运营商搁置了技术制式争议，明确当前以EPON为主流的发展思路；3、在考虑能耗，维护等因素后，FTTB+ADSL的光纤到户实现方式，成本已经低于纯DSL宽带接入方式。我们预计，2009年至2013年，FTTH将催生一个高达800亿元规模的光系统增量市场。 光通信行业，由两个细分子行业构成，即光系统行业(含光传输系统和光接入系统)和光纤光缆行业。主要基于以下要点，我们更看好光系统行业的长期投资价值。1、经历行业低潮期的洗牌后，中国市场之间的竞争格局稳定，华为、烽火和中兴占据了中国系统市场80%以上市场占有率；2、光系统具备较高技术壁垒，在位者较难受到新进入者的威胁。 我们认为，未来数年，中国光纤光缆行业的主要风险是：1、在位厂家均具备快速扩充产能的能力；2、电信运营商若长时间坚持“反向竞拍“的网上投标方式，轻易造成竞标厂商的非理性行为。虽有上述风险，但考虑到：1、“光纤到户”的推进，将可能催生亿芯公里级的新增市场；2、运营商集团采购模式，利于总实力强的光纤光缆制造商，能形成有效供给与需求的动态平衡。总体而言，我们大家都认为，光纤光缆行业，在当前仍具备明显的投资机会。 我们看好烽火通信的长期投资价值，重申对其“推荐”评级；而光纤价格的回升和需求的极度旺盛，使我们对亨通光电和中天科技当前投资价值充满信心，我们给予亨通光电、中天科技“推荐”评级。 2009年农作物良种补贴项目实施办法出台。3月6日，农业部办公厅、财政部办公厅发布2009年中央财政农作物良种补贴项目实施指导意见。 1。补贴金额和范围将大幅度的增加。今年粮食面积稳定在16亿亩左右，对水稻、小麦、玉米、棉花良种补贴实行全覆盖；大豆补贴范围扩大到整个东北地区。补贴标准为早稻10元/亩，中晚稻、棉花15元/亩，小麦、玉米、大豆10元/亩。预计今年良种补贴金额将超过160亿元，比2008年投入的良种补贴资金120.7亿元增长30%以上。 2. 08年的良补政策，水稻是全覆盖，小麦补贴面积占总播种面积的58%，玉米占46.5%。09年每亩补贴数额没有变化，但三大粮食作物全国覆盖，补贴范围大为增加。操作层面，规定了水稻和玉米采取现金形式，直接发放到农民手中。一改过去由一些地方政府对种子包办采购，折价销售的方式。补贴资金大部分改为直补，主导品种筛选由省级农业部门具体负责，严禁省级以下财政或农业部门组织招标。良种补贴资金采取现金直接补贴或售价折扣补贴方式。水稻、玉米采取现金直接补贴的方式，实行良种推介、自愿购种、直接发放。小麦、大豆、棉花能采用售价折扣补贴方式，也可采取现金直接补贴方式。 3。坚持农民自愿的原则下，由省级负责主导品种，将十分有利于种子有突出贡献的公司的发展，改变过去种子企业多，恶性竞争，地区保护的局势，种子行业今年将进入行业洗牌。 4。我们大家都认为这两年是玉米种子行业的洗牌年，整个市场的规范和市场化竞争的深化将逐渐淘汰一些品种竞争力不强的企业。同时，行业整体过剩库存的消化应该会在两年内完成。有持续盈利能力的企业将会浮出水面。 5。投资建议：维持农林牧渔行业增持评级。给予种子行业“增持”投资评级。建议关注敦煌种业(600354)。 中国海关总署3月11日公布，中国2月未锻造铜及铜材进口329,311吨，同比增加45.1%，较1月的232,701吨增加41.5%。 中国2月未锻造铜及铜材进口同比与环比的增加都是合预期的，其影响的根本因素是中国的收储与中国与国际上价差导致的套利。 3月11日，LME铜库存进一步减少10150吨，总库存为501875吨。与2月25日最高库存548400吨相比，减少幅度为46525吨。与之相对应2月25日LME铜价也呈现了一种上涨的态势，3月4日今表现为一种震荡走势。可见，LME铜库存的一路减少，对铜价走势构成一定的支撑，但是近期走势表明收储与套利等非消费因素对价格的支撑不会特别大。 倍为关注的“中国因素”在金属需求中究竟能够更好的起到啥作业，还有待于验证。中国国家统计局3月10日公布，2月居民消费价格指数(CPI)同比下降1.6%，录得自2002年12月以来首次下降，2月工业品出厂价格(PPI)同比下滑4.5%。该数据还没有给市场提供更多关于中国经济复苏的证明，通缩的担忧仍然存在。 中国制造业采购经理指数PM I虽然回升至49.0，已经接近了经济强弱分界岭50，毕竟还没有翻过这道岭。且3月6日一周，沪铜库存增加10136吨，总量为38468吨，三月第一周库存增加幅度大于前两周减少幅度之和，总库存呈上涨态势。 美国、欧元区、日本的2月份制造业采购经理人指数、还远离50的正常水平的分水岭显示，金属的需求并不乐观。 我们维持铜行业“中性”的投资评级。尤其必须要格外注意的是，A股市场中有色金属板块经过此轮上涨后，不具备估值优势，投资者注意风险防范。 投资风险：政策激发金属需求的不确定性；中国因素在新一轮周期的作用不确定性。 周四市场先抑后扬的宽幅震荡走势可谓带有一定戏剧色彩，可能有人在迷茫中死在了沙滩上，可能有人成功抄底收获颇丰。午后地产一马当先，期货、创投等热点紧随其后，市场人气短时间即被激发，整体的反弹幅度确令人兴奋。这在某些特定的程度上使得对后市充满了遐想，尤其在“两会”接近尾声之际，在整个经济发展形势仍旧十分严峻的同时不排除出台有关政策为市场注入活力，“后两会行情”才刚刚拉开帷幕，值得期待。 在此次“两会”的几大热点中关于长期资金市场改革等重要议题中涉及长期资金市场改革的“创业板”最受市场的关注，市场预期《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》很可能在今年“两会”后正式颁布，5月1日正式实施，基于几点分析，创业板将会是今年长期资金市场改革的一个重点，市场对创业板推出的预期会随着“两会”的接近尾声而加大，周四南天信息、复旦复华、力合股份等昔日的板块龙头股再现雄风，形成了较好的板块示范效应，后市该板块值得继续关注。 而根据市场惯例，随市场转暖，融资额势必大幅跟进。近日关于IPO重启的舆论已经弥漫A股市场，恢复市场的融资功能也将是大势所趋。而不管从对证券交易市场资金分流而造成的市场的心理承受预期还是管理层的准备工作进程等多方面考虑，创业板将率先推出的可能性较大。而创投类个股，因其通过投资在先期就直接或者间接持有了那些可能在创业板上市的公司股权，一旦创业板孵化成功，那么在创业板上市之后就将给参与投资的各方带来绝对的暴利。这也是怎么回事在创业板推出之前，创投概念个股能在市场反复活跃的原因。 随着市场对创业板推出预期的临近，对于创投概念股的追捧已确定进入白热化的冲锋阶段。在短期内，投资的人能继续关注具有创投概念的公司所带来的交易性投资机会，尤其板块中那些前期涨幅有限的补涨股，更具备比较好的安全边际。如周四放量逼近涨停的创投概念股ST银广夏，公司旗下参股的宁都创业投资有限公司，经营高科技项目等产业投资、投资管理、企业财务顾问、企业并购、投资咨询、资产受托管理、企业管理咨询、国内贸易、经济技术咨询等，是市场上正宗的创投概念股。 |